Девелопер «Эталон» продолжает отстраивать свою стоимость

Строительная компания «Эталон» продолжает наращивать земельный банк. Несмотря на устойчивое финансовое положение девелопера, его акции значительно недооценены по сравнению с зарубежными аналогами. UBS присвоил рекомендацию «Покупать»

Аналитики UBS повысили целевую цену бумаг «Эталона» с 7,2 до 8,1 доллара за расписку. Это на 56% выше текущих рыночных котировок. Рекомендация повышена с «Держать» до «Покупать».

Поводом к повышению целевой цены стал активный рост портфеля активов. В первом полугодии 2012 года девелопер приобрел два проекта в Санкт-Петербурге и один в Москве, общей площадью 750 тысяч кв. метров. Учитывая, что компания обладает чистой денежной позицией в 129 млн долларов, она вполне сможет продолжить наращивать земельный банк и в дальнейшем.

Возможность чрезмерной переплаты за земельный банк и является одним из основных рисков компании. По прогнозам UBS, к 2015 году «Эталон» будет ежегодно строить около 1 млн кв. метров недвижимости, а валовая рентабельность стабилизируется на уровне 40%. Впрочем, из-за опережающего темпа роста цен на цемент и землю (по сравнению со стоимостью квартир) маржа компании по EBITDA снизится к 2016 году до 26%.

Что касается краткосрочной перспективы, то сейчас основным драйвером для российского рынка жилой недвижимости остается ипотека. В первом квартале 2012 года банки выдали около 6 млрд долларов ипотечных кредитов, что на 63% выше уровня прошлого года. Учитывая эффект высокой базы, во втором полугодии темпы роста снизятся, но, по прогнозам экспертов, общий объем ипотечных займов в 2012 году достигнет 28 млрд долларов.

Поддержку первичному рынку недвижимости также окажет снижение объема предложения. Объем земельного банка в Москве и Санкт-Петербурге ограничен, и местные власти также не слишком охотно разрешают новые проекты. Кроме того, сами девелоперы не способны на масштабные инвестиции из-за оставшейся после первой волны кризиса долговой нагрузки. По прогнозам аналитиков, в 2012 году выручка «Эталона» составит 900 млн долларов; EBITDA ожидается на уровне 306 млн долларов.

Сейчас акции «Эталона» торгуются на уровнях 4,6 и 6,9 по EV/EBITDA и P/E 2012 года. По оценкам UBS, это подразумевает дисконты к аналогам с развивающихся рынков в 54% и 14% соответственно.

P.S. В кризис акции девелоперов из разряда «хитовых» резко переместились в группу аутсайдеров. Из-за больших долгов котировки ПИКа, ОПИНа, ЛСР буквально за несколько недель рухнули на 40-60%. С тех пор инвесторы по-прежнему очень настороженно относятся к сектору и видят в нем в первую очередь спекулятивную идею.

«Эталону» повезло больше. Компания провела первичное размещение акций лишь в прошлом году и, в отличие от большинства коллег по цеху, абсолютно не отягощена внешним долгом. Таким образом, даже если ситуация ухудшится, то у компании есть подушка безопасности, которую она может вложить либо в новые проекты, либо в расширение вертикальной интеграции и покупку производственных активов. А если вторая волна кризиса все-таки накроет российский рынок, то девелопер сможет совершить покупки по выгодной цене.

Рынок пока такой сценарий даже не закладывает, памятуя о кризисном 2008-м. Таким образом, в краткосрочной перспективе акции девелопера действительно едва ли будут эффективной инвестицией. Однако если горизонт вложения составляет несколько лет, то у «Эталона» есть все шансы отстроить свою стоимость.